Уоллстрит
Стремительный выход из рецессии в 3 кварталеПоследние данные, включая рост ВВП на 1% во втором квартале и стабилизацию объема продаж, подтверждают, что самая глубокая и длительная рецессия за послевоенный период подходит к концу. Восстановление обещает быть стремительным. Временный всплеск объема производства автомобилей, скорее всего, поможет вытолкнуть экономику из мрачного периода рецессии, который еще месяц назад казался нам бесконечным. Таким образом, в 3 квартале темпы роста ВВП в годовом исчислении могут составить 3-4%. V-образное восстановление начинает казаться все более реальным: пересмотренные данные говорят о том, что с начала рецессии в 4 квартале 2007 года экономика сократилась на 3.7%. К сожалению, ряд экономических препятствий указывает на то, что рост в 3 квартале, скорее всего, не выльется в более серьезное, общее восстановление экономики. Учитывая снижение инфляции, не стоит рассчитывать на ужесточение монетарной политики в ближайшем будущем. Мы полагаем, что ФРС не будет менять ставку вплоть до середины 2010 года.
Составляющие восстановления. Факторы, способствовавшие резкому росту летом, включая классическое увеличение запасов и умеренный рост некоторых компонентов спроса, не вызывают никаких сомнений. Резкое сокращение объема производства автомобилей (сокращение производства автомобилей на 46% за 7 кварталов, при этом 36.6% г/г приходится на первую половину) сравняло объем запасов и объем продаж. На самом деле, сокращение производства было слишком существенным и оказалось на 2-3 млн. единиц ниже объема продаж на внутреннем рынке за последние три месяца. Таким образом, просто чтобы догнать спрос производство увеличилось на 60% в июне по сравнению с июлем. Более того, динамика сохранится в течение ближайших месяцев. В результате, объем производства автомобилей, вероятно, добавит около 4 п.п. к ВВП, что в два раза больше нашей оценки. Снижение темпов ликвидации запасов в других секторах экономики также, вероятно, будет способствовать росту. Помимо автомобильной отрасли, во 2 квартале было ликвидировано запасов на сумму около 100 млрд. долларов, таким образом, соотношение запасов и продаж опустилось с максимума, достигнутого в 4 квартале 2008 года. При условии дальнейшего сокращения запасов, пусть и менее значительными темпами (что все равно означает позитивную динамику движения запасов), объем производства будет расти более уверенными темпами, чем мы предполагали месяц назад. Увеличение объема заказов и производственных планов в июльском отчете по индексу деловой активности ISM свидетельствует о том, что сектор обрабатывающей промышленности, без учета автопрома нащупал дно.
Рост в жилищном и строительном секторе также превзошел ожидания и, вероятно, добавит еде пол процентных пункта к объему производства в 3 квартале. Несмотря на очевидные риски, с которыми приходится сталкиваться участникам рынка жилья, дисбалансы постепенно выравниваются, а активность начинает набирать обороты. Процент незанятых домов на одну семью снизился на 40 б.п. с максимума, достигнутого в 4 квартале 2008 года, и сейчас составляет 2.5%. Незначительный рост объема продаж и сокращение запасов способствовали снижению незанятых новых домов на одну семью до запаса на 8.8 мес. по сравнению с 12.4 мес. в январе. Июньский рост планов по строительству домов на 2.4% говорит о том, что в конце 2 квартала в секторе жилищного строительства назрел разворот. На фоне постепенного улучшения финансовых условий, и несмотря на требования кредиторов выплачивать повышенные первоначальные взносы, ожидается дальнейшее постепенное увеличение спроса и рост жилищного строительства. Более того, благодаря финансированию в рамках Американского акта по восстановлению и реинвестированию набирают обороты проекты по строительству инфраструктуры. Рост ВВП в 3 квартале на 3-4% никак нельзя считать устойчивым, однако повторное падение или стремительный рост также представляются маловероятными. Хорошим доказательством служит показатель продаж автомобилей. Реакция потребителей на стимулирующую программу "деньги за металлолом" оказалась куда более активной, чем мы предполагали. Первый миллиард финансирования был израсходован в первые несколько дней (даже с учетом того, что некоторые машины уже были забронированы у дилеров в ожидании 24 июля, когда стартовала программа), поэтому данный фискальный стимул оказался стоящей затеей. Своевременный, целенаправленный и временный: стимул сразу оказал нужное воздействие; вместе с акциями дилеров потребители получают скидку 30-40% от заявленной цены, при этом тем, кто хочет успеть, следует поторопиться. Деньги скоро закончатся, даже если Сенат одобрит выделение еще 2 млрд. долларов, за которые проголосовал Парламент до ухода на каникулы. Если каждый вложенный миллиард приведет к продаже дополнительно 250000 машин, что вполне вероятно, годовой объем продаж в августе превысит 12 млн. Конечно, в последующие месяцы продажи сократятся, но производителям не придется ликвидировать запасы в 4 квартале. Кроме того, побочный эффект всплеска активности в автопроме, повышение темпов мирового роста, влияние фискальных стимулов и ослабленных финансовых условий также, вероятно, будут способствовать стабилизации ситуации в 4 квартале, росту экспорта, объему производства, инфраструктуры и жилищного строительства.
Четыре фактора риска по-прежнему указывают на умеренное восстановление. Во-первых, финансовые условия остаются ограничительными, отражая постепенное улучшение банковских балансов и состояния рынка секьюритизации. Сочетание пониженной доступности кредита и падения цен на жилье настораживает потребителей, заставляя ускорять процесс избавления от заемных средств и повышения нормы сбережений из текущего дохода. Во-вторых, если рост объема продаж автомобилей прекратится, придет конец и всплеску производства в этом секторе. В целом, запасы в других секторах экономики еще относительно высоки по отношению к продажам. В-третьих, несмотря на рост инвестиций в инфраструктуру, федеральное и местное правительство отправляет работников в отпуск без содержания и сокращает целые службы. В-четвертых, чистый потребительский доход (то есть, заработная плата после вычета налогов) снова сокращается, после одномоментного роста, связанного с реализованными в начале года стимулами (снижение цен на энергоносители, возврат налоговых выплат, сокращение нормы вычетов на 1 апреля и одноразовые социальные выплаты в мае и июне). Уровень зарплат в частном секторе за текущий год по июнь вырос всего на 1.5% - это рекордный минимум. С учетом давления на уровень занятости и заработной платы, эффект от снижения налогов в рамках Американского акта по реинвестированию и восстановлению станет заметным лишь весной 2010 года. Во второй половине 2009 года располагаемый доход останется без изменений.
Снижение инфляции заставляет ФРС быть на чеку. Многие участники рынка верят в том, что агрессивное стимулирование и падение доллара будет способствовать скорому росту инфляции. Более того, резкий пересмотр ВВП в сторону понижения в течение прошлого года указывает на замедление темпов роста производительности с 2.8% в начале рецессии до 1% к настоящему моменту, что намного ниже предполагаемых 2%. Некоторые считают это признаком устойчивого нисходящего тренда и риска стагфляции. Однако мы полагаем, что глубокая рецессия приведет к снижению инфляции в ближайшие месяцы. Прогнозы по чистому индексу потребительских цен указывают на снижение до 1.6% (в годовом исчислении) во 2 квартале, что на целый процент ниже, чем год назад. Чем глубже рецессия, тем слабее экономические процессы, даже с учетом ненадежной оценки при помощи разрыва производства - разницы между потенциальным и фактическим ВВП. Снижение заработной платы указывает на уменьшение давления со стороны затрат на содержание персонала. На наш взгляд, производительность ведет себя в соответствии с циклом, снижаясь во время рецессии. Компании сократили численность рабочих мест и продолжительность рабочей недели в ответ на экономический спад, но аналогичные процессы имели место и в период предыдущих кризисов. Таким образом, трендовый показатель производительности остается в районе 2%. На фоне умеренного восстановления крайне ослабленной экономики, это означает дальнейшее снижение инфляции в течение ближайших месяцев. Таким образом, есть все основания полагать, что ФРС не будет повышать ставку до середины 2010 года.
По материалам Morgan Stanley
Автор
Тема: СМИ (Прочитано 2030488 раз)